(Bloomberg) — Pour les spéculateurs sur les devises du monde entier, le commerce est depuis longtemps une évidence : il suffit d’emprunter le yen, ce qui ne coûte rien en raison des taux d’intérêt inférieurs à zéro au Japon, puis de garer l’argent quelque part où les rendements sont plus élevés. un joli profit de la différence.
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Mais aujourd’hui, une alternative étonnamment bon marché à la monnaie japonaise commence à émerger – cette fois en provenance de Chine. Au cours du mois dernier, Invesco, Goldman Sachs, Citigroup et TD Securities ont tous recommandé le yuan comme une option intéressante pour financer les opérations de portage, alors qu’il s’affaiblit vers des plus bas historiques.
Même si le coût d’emprunt de la monnaie chinoise sur les marchés étrangers a augmenté ces derniers jours alors que les décideurs politiques de Pékin travaillent dur pour défendre la monnaie et repousser les spéculateurs, les partisans du yuan ne se laissent pas décourager. Ils affirment que leur position a autant à voir avec les fortunes divergentes des deux plus grandes économies d’Asie qu’avec des profits froids et durs ou une diversification des risques.
Le taux d’inflation du Japon est moribond depuis des décennies – et les signes timides d’une reprise de la croissance – ont alimenté les rumeurs selon lesquelles la Banque du Japon mettrait enfin fin à sa politique de taux négatifs qui dure depuis sept ans. Pour la Chine, le commerce souligne à quel point le poids lourd autrefois puissant est tombé. Le lourd fardeau de la dette, la crise du marché immobilier et les craintes de déflation ont incité la Banque populaire de Chine à réduire à deux reprises son taux d’intérêt de référence depuis juin, à un niveau record de 1,8 %. Beaucoup s’attendent à de nouvelles réductions, rendant le yuan encore plus faible et moins cher à emprunter.
“Si vous pensez que la BoJ est en jeu, alors vous enlevez la force du yen et vous devez être prudent, alors que la PBOC continue d’assouplir sa politique”, a déclaré Dirk Willer, responsable de la macroéconomie mondiale et des marchés émergents. stratégie chez Citigroup. Une économie chinoise faible est « une partie importante de ce commerce ».
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Ce mois-ci, l’équipe de Willer a conseillé à ses clients de vendre le yuan contre un panier de devises comprenant le dollar et l’euro.
Il y a bien sûr de nombreuses mises en garde. Personne ne suggère que le carry trade du yen est mort ou que les spéculateurs échangent le yen contre le yuan. Jusqu’à présent, le financement d’achats avec le yen en Amérique latine – où le taux d’intérêt de référence est de 13,25 % – a été particulièrement rentable. Un panier équipondéré de reais et de pesos colombiens et mexicains est en hausse de 42 %, dépassant largement la hausse du Nasdaq.
Et le yuan n’est pas un choix sûr comme monnaie de financement. La Chine est intervenue de manière agressive pour soutenir le pays sur les marchés étrangers. Les banques publiques aspirent périodiquement l’offre de yuans étrangers pour faire grimper les coûts de financement et dissuader les spéculateurs. Mercredi, le coût d’emprunt du yuan à trois mois a brièvement dépassé 4%, le plus élevé depuis cinq ans.
Inquiétudes concernant la croissance
Les données de vendredi sur la production commerciale et industrielle en Chine ont montré que l’économie pourrait se stabiliser. Les économistes interrogés par Bloomberg s’attendent à ce que la Chine atteigne l’objectif de croissance de 5 % fixé par le gouvernement cette année, contre une croissance de 1,8 % au Japon. Même si l’écart de croissance entre les deux pays reste important, il s’est considérablement réduit. En 2021, c’était deux fois plus.
“La PBOC est intervenue et a fait savoir très clairement qu’elle était préoccupée”, a déclaré Jae Lee, stratège chez TCW Group. Cela augmente le risque que les opérations de portage basées sur le yuan tournent mal à court terme.
Les banques centrales du Brésil, du Mexique et du Chili ont également commencé à réduire leurs taux d’intérêt, réduisant ainsi le portage (jargon financier désignant le retour sur investissement) sur certaines des transactions les plus lucratives.
Malgré les risques, un nombre croissant de traders considèrent toujours la valeur du yuan comme un moyen de répartir le risque de financement de leurs carry trades.
Alors que les opérations de portage sur le yen ont explosé au cours des deux dernières années alors que pratiquement toutes les banques centrales en dehors du Japon ont augmenté leurs taux de manière agressive, la crainte est désormais que la BoJ se joigne à elle, d’autant plus que l’inflation est supérieure à son objectif de 2 %. Les traders ont récemment estimé que la banque augmenterait ses taux d’intérêt en janvier.
Yen fouetté
Les fluctuations du yen sont également devenues plus prononcées, et les responsables japonais ont serré les mâchoires lorsqu’ils constatent une faiblesse excessive – exactement ce que les carry traders tentent d’éviter dans une devise de financement.
“La chute du yen est quelque chose qui dissuade vraiment les gens de se lancer dans des opérations de portage au Japon”, a déclaré Simon Harvey, responsable de l’analyse des changes chez Monex Europe.
Au lieu d’utiliser le yen, Goldman Sachs a recommandé de financer les achats de reais et de pesos colombiens avec du yuan. Les stratèges de la TD ont également conseillé aux clients d’emprunter des yuans pour acheter des roupies indiennes, des pesos mexicains et des reais.
Le raisonnement est simple. La PBOC devra réduire les taux d’intérêt à des niveaux historiquement bas pour soutenir l’économie. Cela réduirait les coûts de financement et affaiblirait la monnaie, augmentant progressivement les bénéfices du carry trade basés sur le yuan. Sur le marché local, le yuan, qui n’est pas convertible et hors de portée de la plupart des étrangers, est récemment tombé à son plus bas niveau depuis 16 ans.
IRL
Les opérations de portage sont généralement effectuées à l’aide de contrats à terme : des contrats de gré à gré entre deux parties pour échanger une devise contre une autre à un taux et à une date fixes dans le futur. En théorie, les carry trades ne devraient pas vraiment fonctionner. Ce que vous gagnez en intérêts doit être compensé par ce que vous perdez en dévaluation monétaire. Mais dans la vraie vie, les choses sont bien plus compliquées, ce qui signifie qu’il y a encore de l’argent à gagner.
Ricardo Seabra de Banco de Investimento Global SA fait partie de ceux qui ont obtenu de gros résultats. Son fonds BiG Diversified Macro Fund a rapporté 12 % cette année jusqu’en août, contre une perte d’environ 1 % pour son indice de référence.
Seabra a changé de monnaie de financement tout au long de l’année, ajoutant le yuan au mélange au cours des deux derniers mois alors que la Chine se détériorait. C’est désormais l’une de ses deux principales monnaies de financement, avec le yen.
Il n’est pas trop préoccupé par les récentes actions de la PBOC, car il s’attend à ce que la banque déprécie lentement le yuan au fil du temps. Et ce qui est finalement plus important, c’est de capturer les positions longues.
Dernièrement, il s’agit de monnaies comme le réal brésilien. Actuellement, les contrats à terme à trois mois rapportent 10,8 % pour le reais. Pour les pesos mexicains, cela représente 11,7 %. Puisqu’il en coûte 4 % pour emprunter des yuans à l’étranger pour financer la transaction, cela implique un rendement annualisé d’environ 7 %, si les taux de change restent stables. (Cela peut sembler peu, mais comme ces transactions sont presque toujours fortement endettées, les bénéfices réels peuvent être plusieurs fois supérieurs.)
Des rendements juteux
«Nous aimons ces rendements juteux et réels», déclare Seabra.
Ironiquement, l’intervention de Pékin sur le yuan offshore et sa réussite à maintenir le prix proche de son homologue national pourraient en fait être un plus en atténuant la volatilité et en rendant les bénéfices plus prévisibles. La volatilité implicite du yuan sur trois mois est de 5,6, la troisième plus basse parmi les principales devises, contre 9,3 pour le yen.
“Nous considérons toujours le yuan comme une monnaie de financement attractive étant donné ses faibles taux d’intérêt, sa faible volatilité et ses valorisations assez élevées”, a déclaré Alessio de Longis, responsable des investissements chez Invesco Solutions.
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